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投资要点

上周五包商银行被央行和银保监会接管，其5000万元以上的对公存款和同业负债需与债权人协商解决，同业刚兑面临打破。包商银行事件对货币市场和债券市场冲击明显，周一银行间利率大幅上行，债市大跌，当天190205上行4.75bp。周二市场情绪有所缓和，随着央行加大资金投放，银行间流动性压力也有所缓解，当天190205下行3.75bp。周三央行进行了2700亿“天量”逆回购操作，市场情绪得到提振，当天190205下行1.25bp。周四尽管资金面转向宽松，但受包商银行事件影响同业存单发行仍然“艰难”，债市情绪较为谨慎，当天190205上行1.5bp。周五早间公布的5月PMI数据显示基本面延续疲弱，债市短暂上涨后转跌，午后收益率再次下行，当天190205下行1.75bp。全周190205累计下行0.5bp，180027累计下行2bp。

风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期

报告正文

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资金面:月末+包商银行事件冲击，前紧后松

月末+包商银行事件冲击，前紧后松。

本周资金面呈现前紧后松的走势，受包商银行被接管以及月末因素影响，周一和周二资金面偏紧，周二R007高达3.63%，相比上周五上行近110bp。随着央行加大流动性投放、月末因素消退、包商银行事件冲击缓解，资金面再次转向宽松。央行周一至周四分别开展了800亿、1500亿、2700亿和300亿逆回购操作，并在周四开展了800亿国库现金定存，全周累计净投放5100亿。本周央行流动性投放力度之大展现了维持流动性合理充裕的意图。

Shibor和存单发行利率小幅上行。

本周Shibor3M小幅上行1bp收于2.91%，1个月和3个月存单发行利率有所上行，6个月存单发行利率保持平稳。从不同期限存单利率明显分化来看，跨月资金需求仍然是存单利率上行的主因，包商银行事件冲击对存单价格影响相对有限。

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一级市场:需求转弱

本周新发行利率债2549亿，利率债净供给2106亿。

本周发行国债471亿、政金债807亿、地方债1271亿，由于利率债到期量较小，利率债净供给环比大幅上升。

一级市场需求仍强。

周一有3年和5年两期农发债发行，3年和5年全场倍数均在3.1倍左右，环比大幅回落。周二有3年和7年两期国开债发行，全场倍数环比提升，指向情绪有所改善。周三有1年、7年和10年三期农发债发行，1年全场倍数高达6.83，需求旺盛，7年倍数环比提升，10年倍数小幅回落。周四发行了1年、5年和10年三期国开债，1年倍数环比提升，5年和10年倍数小幅回落。当天还发行了1年、3年、5年和10年四期口行债，只有1年倍数环比提升，其他期限倍数均大幅回落。整体来看，各券种1年期需求普遍较好，中长期限情绪较弱，指向机构参与情绪谨慎。

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二级市场:包商银行事件冲击，长债先跌后涨

包商银行事件冲击，长债先跌后涨。

上周五包商银行被央行和银保监会接管，其5000万元以上的对公存款和同业负债需与债权人协商解决，同业刚兑面临打破。包商银行事件对货币市场和债券市场冲击明显，周一银行间利率大幅上行，债市大跌，当天190205上行4.75bp。周二市场情绪有所缓和，随着央行加大资金投放，银行间流动性压力也有所缓解，当天190205下行3.75bp。周三央行进行了2700亿“天量”逆回购操作，市场情绪得到提振，当天190205下行1.25bp。周四尽管资金面转向宽松，但受包商银行事件影响同业存单发行仍然“艰难”，债市情绪较为谨慎，当天190205上行1.5bp。周五早间公布的5月PMI数据显示基本面延续疲弱，债市短暂上涨后转跌，午后收益率再次下行，当天190205下行1.75bp。全周190205累计下行0.5bp，180027累计下行2bp。

国债期货：价格先下后上

包商银行事件对期债冲击显著，周一T1909低开低走，收盘前获利盘离场导致价格有所修复，当天录得一根长阴线+下影线。周二和周三市场情绪缓和收复周一的跌幅，周四和周五呈现窄幅震荡。从图形来看，市场走势仍然纠结，多空力量相对均衡。持仓量方面，T1909持仓量继续上升，从成交持仓比来看，周一交易情绪最为热烈。

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利差分析：期限利差收窄，国债表现好于国开

期限利差：曲线走平

本周国债10-1利差收窄2bp至60bp，国开10-1利差收窄5bp至83bp，国债曲线变化主要由长端下行导致，国开曲线变化则主要受短端上行所致。本周的包商银行事件对非银的冲击甚于银行，表现在短端国开债上行幅度大于国债，长端国债下行幅度大于国开。

品种利差：各期限国债表现好于国开

本周各期限隐含税率上行，指向各期限国债表现好于国开。如果包商银行事件意味着同业刚兑打破，依赖同业存单链条获取流动性的城商行和非银遭受的冲击最大，因此交易盘主导的国开债受到的影响最为显著。

风险提示：

基本面变化超预期；监管政策超预期

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分析师声明

注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《包商银行事件冲击，长债先跌后涨——利率回顾（2019.5.27-2019.5.31）》

对外发布时间：2019年6月1日

报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：

黄伟平 SAC执业证书编号：S0190514080003

左大勇 SAC执业证书编号：S0190516070005

研究助理：罗雨浓

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